※ Global Financial Data의 「Are You Ready for the Bubble of the 2020s?」를 번역한 글입니다.
장기적인 데이터를 통해 장기적인 예측을 해볼 수 있습니다. 지난 300년이 넘는 기간 주식 시장의 추세를 감안해보면 2020년대에도 상당한 상승장이 진행될 가능성이 높습니다. 지난 350년 동안 주식 시장은 세기마다 “20년대”에 항상 강한 상승장이 벌어졌습니다. 1720년대, 1820년대 및 1920년대 모두 다 그랬습니다. 유감스럽게도 많은 자산 시장의 상승장에서 그랬듯 강한 상승장은 버블로 이어지고 버블은 결국 시장 붕괴로 이어졌습니다.
100년 전의 사건이 100년 후에도 다시 벌어질 것이라고 단정할 만한 어떤 이유도 없습니다. 하지만 비슷한 상황은 비슷한 결과로 이어질 수 있습니다. 속담에서처럼 역사는 똑같이 반복되지는 않지만 돌고 돌기 마련이기 때문입니다. 1720년대, 1820년대 그리고 1920년대의 상승장을 만들어낸 요인은 무엇이었을까요? 이 패턴이 2020년대에도 반복될까요?
아래 차트는 1691년 이후 영국 정부의 부채 증가 상황을 보여줍니다. 스페인 왕위 계승 전쟁의 결과로 1720년까지 부채가 증가한 모습이 꽤 뚜렷하게 보입니다. 나폴레옹 전쟁 기간, 1차 세계대전 및 2차 세계대전 기간, 1970년 이후 기간 동안의 부채 증가 모습과 네쌍둥이라고 해도 과언이 아닙니다. 정부 부채 증가는 버블로 이어지고, 버블 중에서도 가장 큰 버블을 만듭니다.
1720년대의 버블
1720년대 버블은 런던 남해 회사 버블로 유명하지만, 사실, 네덜란드 암스테르담과 프랑스 파리에서도 비슷한 버블이 발생했습니다. 스페인 왕위 계승 전쟁(1701-1714년)은 스페인과 프랑스가 단일 군주제로 연합하는 것을 반대해 시작되었으며, 유럽 전역으로 번져나갔습니다. 이 전쟁은 모든 유럽 국가의 부채를 증가시켰고, 전쟁이 끝나고 각국 정부는 이 부채를 처리할 방법을 찾아야 했습니다.
파리와 런던 모두에서, 양국 정부는 기 발행된 국채를 무역 회사의 주식으로 전환하는 방식으로 해결책을 모색했습니다. 이들 무역 회사는 무역 독점권을 통해 주주들에게 큰 이익을 안겨줄 잠재력이 있었기에 모두에게 윈윈인 방법이었습니다.
하지만 파리의 미시시피 회사(Compagnie du Mississippi)와 런던의 남해 회사(South Sea Company) 모두 시장에 버블을 일으켰습니다. 남해 회사 버블이 더 유명하지만 미시시피 회사 주식도 1718년 11월 282.5에서 1719년 11월 10,000 이상까지 주가가 급등하면서 큰 버블을 일으켰습니다. 한편 남해 회사 주식은 116에서 1045까지 상승했습니다.
프랑스와 영국에서 최초의 글로벌 주식 시장 버블이 일어난 주원인은 정부가 과도한 부채 부담을 덜기 위해, 인플레이션을 통해 경기를 부양하고, 국채를 무역 회사 주식으로 전환한 것이었습니다. 정부는 부채를 줄였기 때문에 이득이었고, 마찬가지로 많은 투기꾼들도 이익을 보았습니다.
하지만 이 단기적인 이익보다 장기적인 비용이 더 커졌습니다. 버블의 결과, 주식 시장이 투자자들에게 피해를 입히는 투기의 함정으로 인식되게 되었고, 버블이 끝난 후에 영국에서는 “버블 제한법”이 제정되었습니다. 이로 인해 합법적인 기업에 대한 투자도 질식되었고, 이런 상황은 18세기 말 운하 주식이 다시 인기를 얻을 때까지 지속되었습니다.
1820년대의 버블
런던과 파리의 주식 시장은 18세기의 나머지 기간 소상 상태를 유지했습니다. 1789년 프랑스 혁명이 일어났고 이어 나폴레옹 전쟁이 발발해 유럽을 전쟁의 도가니에 빠뜨렸을 뿐만 아니라, 당연한 일이겠지만 엄청난 국가 부채 증가가 동반되었습니다. 1815년 나폴레옹 전쟁이 끝나자 런던은 유동성이 넘쳐났습니다. 전쟁 중 남미 식민지는 스페인으로부터 독립을 선언했으며, 스페인은 나폴레옹의 형제 호세 보나파르트가 통치했습니다.
남미는 금·은 및 기타 광물의 주요 공급원 중 하나였기에 새로 태어난 국가는 금과 은에서 발생할 미래 수익을 담보로 국채와 주식을 발행했고 이를 통해 유럽에서 자금을 끌어들였습니다. 마치 남해 회사와 미시시피 회사가 미래 무역 독점 수익을 지렛대로 1720년대 주가 폭등을 정당화시켰듯이 말입니다.
이로 인한 결과는 1720년대와 같았습니다. 엄청난 자금이 새로운 국채와 주식으로 흘러들었고, 1720년대의 버블이 잊힐 정도로 1820년대 버블은 성장했습니다. 주가 상승 대부분은 광업 주식들이 주도했습니다. 브라질의 레알 델 몬테 같은 기업은 예상했던 광산 수익이 실현될 수 없음이 확인되자, 90%의 주가 폭락을 맞이하게 되었습니다.
물론 유럽의 스페인, 포르투갈 및 그리스, 남미의 칠레, 브라질, 아르헨티나 및 기타 국가 모두가 디폴트에 빠졌습니다. 포야이스 같이 존재하지 않았던 국가들도 더 이상 아둔한 투자자들에게 국채를 발행할 수 없었습니다.
1720년대와 마찬가지로 과도한 정부 부채는 과도한 유동성으로 이어졌습니다. 해외에 엄청난 이익이 있다는 꿈이 새로운 투자를 끌어들였습니다. 남미에 돈이 흘러들어 가자 필연적으로 붕괴될 수밖에 없는 버블이 생겨났습니다. 이런 두 차례의 불행한 일을 겪음으로써 투자자들은 교훈을 얻었을까요?
1920년대의 버블
1914년에서 1918년까지 유럽은 다시 전쟁에 빠져들었습니다. 또다시 관련국 모두에게 막대한 부채를 발생시켰고 금본위제의 종식을 가져왔으며 인플레이션으로 인해 사실상 디폴트가 발생했습니다. 독일의 하이퍼인플레이션은 국채 투자자들을 파산시켰고 주식 투자자들에게도 심각한 손실을 초래했습니다.
광란의 20년대라고 해서 전 세계적으로 주식 시장이 호황을 누렸던 시기라고 생각할지 모르지만, 전부 그런 것은 아니었습니다. 북유럽과 일본의 주식 시장은 1920년대 상승장에 전혀 참여하지 않았습니다.
미국인들은 유럽에서 돈을 빼내 미국에 투자했고, 1920년대 위대한 상승장을 일으켰지만 이 상승장은 20년대가 말이 되자 무너져 내렸습니다. 어떤 버블과 마찬가지로, 버블이란 본래 펀더멘털이 뒷받침되지 않기 때문에 붕괴는 불가피한 일입니다.
하지만 세계 경제 공동체는 1차 세계 대전에 의해 생겨난 재정 혼란을 해결할 길이 없었습니다. 형편없는 통화 정책, 경제 혼란, 이런 문제의 해결책을 마련하지 못하는 국제 사회의 무능력, 세계 경제 문제 해결에 고개를 돌리고 고립 정책을 택한 미국, 이 모두가 문제를 더 심화시키는 데 기여했습니다.
1929년부터 1932년까지 세계 경제는 추락했고 금융 시장은 붕괴했습니다. 1720년대와 1820년대처럼, 정부는 스스로 쌓은 부채 문제 해결을 도외시했고, 정치적으로 해법을 찾으려고도 하지 않았기 때문에, 정부의 실책으로 인한 결과는 오롯이 시장이 떠안아야 했습니다.
2020년대에도 버블이?
1720년대의 버블을 시작으로 세기마다 “20년대”는 놀라울 정도로 비슷한 모습을 보였습니다. 각각의 경우 전쟁이 과도한 정부 부채 부담으로 이어졌습니다. 1720년대 프랑스 및 1820년대 오스트리아 같은 국가, 1920년대 독일의 정부는 부채 부담을 줄이기 위해 인플레이션을 일으켰습니다.
투자자들은 1720년대에는 무역 회사, 1820년대에는 남미 회사 그리고 1920년대에는 미국 같은 해외에서 기회를 찾으려고 했습니다. 버블이 붕괴되고 정부는 디폴트에 빠지고 주식 시장은 붕괴되자, 국채 투자자들과 주식 투자자들 모두 엄청난 손실을 입었습니다. 각각의 경우, 시장이 회복되기까지 수십 년이 걸렸습니다.
이 글에서 살펴본 한 세기마다 돌아오는 주기 이외에도, 시장에는 몇십 년 만에 한 번씩 돌아와 엄청나게 상승을 일어난 패턴들이 존재합니다. 이런 패턴이 2020년에도 나타날 수 있습니다. 1900년 이래, S&P 500은 세 차례의 주요한 상승장을 경험했습니다.
첫 번째 상승장은 1900년부터 1920년대 말까지로 광란의 20년대라는 상승장이었습니다. 이 상승장은 대공황으로 붕괴했고 시장은 1941년 다시 반등할 때까지 정체를 겪었습니다. 두 번째 상승장은 1966년부터 1982년 동안 이어졌고, 이어 1980년대와 1990년대의 상승장으로 이어졌습니다. 주가는 2000년 이래 또 한 차례 고원을 이루었습니다.
그렇다면 다음 20년대에도 비슷한 상승장이 벌어질까요? 비슷한 거품이 2020년대에도 발생할까요? 몇 가지 유사점이 있습니다. 미국, 유럽, 일본에서 전례 없는 속도로 정부 부채가 쌓여갑니다. 국채 이자율은 아주 낮기 때문에 투자자들은 다른 대안을 찾고 있습니다. 신흥 시장은 선진국보다 성장률이 높고, 선진국처럼 보다 성숙한 경제에서는 찾을 수 없는 기회를 제공합니다.
정부는 인플레이션이나 다른 형태의 디폴트를 통해 부채 부담을 줄이려고 노력할 수 있습니다. 그동안 누적된 수조 달러에 달하는 국채에서 자금이 빠져나와 주식 시장으로 들어갈 수도 있습니다. 특히, 새로운 기술 혁신이 일어나거나, 개발 도상국이 더 매력적인 투자처로 변화하게 될 경우에는 더 그렇습니다. 주가가 계속 상승하고 더 많은 돈이 시장에 유입되면 새로운 버블이 생길 수 있습니다.
정부 부채 증가는 전 세계적인 현상입니다. 아직 금리가 낮은 수준이기 때문에 많은 국가가 과도한 부채로 인한 문제를 피해가지만 어느 시점 금리가 오르지 않으리라는 보장은 없습니다. 그렇게 된다면 국가의 부채 관리 비용이 과도해지기 시작할 것입니다. 이 시점에서 투자자는 과거처럼 선진국 국채를 팔고, 해외로 눈을 돌릴 수 있습니다.
BRICS 같은 “기존” 신흥 시장 또는 아프리카의 프런티어 시장이 대상이 될 수 있습니다. 아프리카 주식 시장의 거품은 상상할 수도 없습니다. 지난 몇 년 동안 가장 실적이 좋은 국가 중 일부가 아프리카 국가였습니다. 과거 50년 동안 아프리카를 지배하면서 성장에 걸림돌이 되었던 독재 정권이 몰락하고, 성장 지향적인 민주주의로 나아가기 시작했기 때문입니다. 투자자들은 “일생일대”의 기회를 움켜쥘지도 모릅니다.
이런 기회가 생겨날 수도 그렇지 않을 수도 있지만, 가능성은 분명히 있습니다. 엄청난 부채를 쌓아놓은 선진 시장 국가의 성장이 부진해지고, 정부 부채 위험에 대응해 싸우는 데 실패한 신흥 시장이 불가피하게 붕괴를 이끌 가능성이 높습니다. 펀더멘털이 보장하는 수준 이상으로 주가가 급등하는 곳에서 버블이 발생하기 마련입니다.
투자자들이 과거로부터 교훈을 얻었다면, 그런 버블은 더 커지기 전에 가라앉을 것입니다. 그러면 역사는 다른 이야기를 들려줄 것입니다. 2020년대가 다시 “광란의 20년대”가 되어 1720년대, 1820년대 및 1920년대의 거품을 따라가게 될까요? 오직 시간만이 말해 줄 것입니다.
원문: 피우스의 책도둑 &
