※ 이 글은 Value Walk에 기고된 「Mohnish Pabrai On The Mistake Of Selling Ferrari」를 번역한 글입니다.
엔초 페라리(Enzo Ferrari)는 자사의 명품 자동차 브랜드에 대해 이렇게 말한 적이 있다.
페라리는 꿈입니다. 사람들은 이 특별한 차를 모는 것을 꿈으로 여기죠. 하지만 운 좋은 소수를 제외하고 대부분의 이들에게는 앞으로도 꿈일 것입니다.
모니시 파브라이(Mohnish Pabrai)는 이런 꿈을 이해하고 있었고, 페라리 주식도 보유하고 있었다. 하지만 이 주식의 보유 기간은 불행하게도 짧았다.
2016년 초 페라리는 모회사인 피아트 크라이슬러로부터 분사했다. 이때 파브라이의 투자 펀드(PIF)는 페라리의 지분을 받았다. 파브라이는 2016년 파브라이 투자 펀드의 연례 보고서 일부를 할애해 페라리의 지분을 너무 일찍 팔아버린 데 대한 후회를 내비쳤다. PIF는 7천억 달러 상당의 피아트 주식 1천3백8십만 주를 보유하고 있었는데, 분사 당시 1:1 비율로 페라리 주식을 배당받았지만 1백4십만 주만 남기고 나머지는 매각했기 때문이다.
모니시 파브라이는 여전히 피아트 주식을 보유하고 있다. 주가가 두 배 이상 상승했어도 여전히 저평가되어 있다고 생각하지만, 페라리 지분에 대해서는 지속 보유보다는 불필요 자산으로 여겨 상당 부분을 매각했다. 그리고 매입 가격이 6천9백6십만 달러였던 페라리의 주식 가치(초기 피아트 지분 포함)는 현재 총 2억 6천9백1십만 달러에 이르고 있다. 불행히도 파브라이는 이를 누리지 못했다.
그렇다면 왜 파브라이는 이런 일생일대의 기회를 놓친 것일까? 지분 매각의 일부는 현금화 요청에 부응하기 위한 것이었지만, 나머지 부분은 ‘내가 구두쇠이기’ 때문에 팔았다고 파브라이는 쓰고 있다.
제가 저지른 실수는 다른 주식을 매수하기 위해 700,662주를 팔았다는 것입니다. 헌데 여기에 문제가 있습니다. 저는 구두쇠입니다. 저렴한 자산을 매입하는 데 중점을 두고, 가격이 내재 가치의 90%에 근접할 때 매각하려고 합니다. 그러나 때로는 이 방법이 좋은 것이 아닙니다.
그는 계속 설명한다. 보다 더 싼 기업 주식을 매수하기 위해 훌륭한 기업의 주식을 매각하는 것보다 주가가 높더라도 훌륭한 기업 주식을 보유하고 있는 것이 더 낫다고 말이다.
페라리는 독특한 자산입니다. 지구상에서 가장 넓은 해자를 갖춘 기업 중 하나이기 때문이죠. 페라리 자동차 가격은 판매된 후 중고라도 가격이 오릅니다. 고급 페라리 자동차의 중고 가격 상승률은 70%를 넘어설 가능성이 있습니다.
더 중요한 것은, 페라리는 지구상 최고 경영자 중 한 명인 세르지오 마르치오네가 이끌고 있다는 점입니다. 세르지오가 경영에 참여하고 있는 한 피아트 크라이슬러나 페라리의 주식을 다시는 팔지 않도록 신이 제게 지혜를 내려주시길 바랍니다. 페라리는 훌륭한 자산이며, 언제나 100대 최고 경영자 중 한 명이 경영하고 있는 한, 이 주식을 매각하는 일은 아주 어리석은 일입니다.
파브라이가 페라리 주식을 매각할 정도로 매력적이게 보였던 회사는 사우스웨스트 항공이었다. 페라리 주식 매각으로 발생한 자금 중 4백만 달러는 사우스웨스트 항공 주식을 매수했고, 140만 달러는 ‘4곳의 저평가된 한국 주식을 매입’하는 데 사용됐다. 이 투자의 이후 평가는 어떨까?
파브라이가 보고서에서 밝힌 시점에 사우스웨스트 항공과 한국 주식의 가치는 810만 달러로 나쁘지는 않았다. 하지만 페라리 주식의 가치 상승분인 1,050만 달러보다는 240만 달러나 낮다. 주가가 저렴하다고 해서 결코 강력한 기업 해자를 이길 수는 없는 것이다:
제가 왜 그랬을까요? 사우스웨스트 항공의 주가는 아주 저렴했던(현금흐름 대비 7배 미만으로 거래되고 있었습니다.) 반면, 페라리의 경우 두 자리 숫자를 상회하고 있었기 때문입니다. 기업 해자의 관점에서만 볼 때, 페라리의 해자가 사우스웨스트 항공보다 훨씬 더 낫다는 데는 의문의 여지가 없습니다. 저는 사우스웨스트 항공을 좋아합니다. 그렇다고 페라리를 싫어하는 것도 아닙니다. 그리고 그 밖에 페라리는 세르지오라는 뛰어난 CEO를 두고 있습니다. 저는 사우스웨스트를 포기하거나(그렇게 하기는 아주 어려웠습니다!), 다른 주식을 매각해야만 했습니다.
해자는 넓지만 주가가 비쌌던 페라리보다는 해자는 좁지만 PER 배수가 낮았던 사우스웨스트 항공이 더 낫다고 느꼈다고 쳐도, 페라리를 팔아서 한국이나 인도 주식을 산 것은 결코 옳은 일이 아니었습니다. 저는 한국과 인도 기업에 대해 잘 알고 있습니다. 이들은 주가는 저렴합니다. 하지만, 해자라는 관점에서 이들은 결코 페라리를 따라올 수 없습니다.
그리고 비록 페라리의 주가가 분사 후 두 배가 되었지만, 파브라이는 더 상승할 것으로 보고 있다:
제가 이 보고서에 페라리의 사례를 포함시킨 이유는 위대한 경영자가 경영하는 훌륭한 기업을 보유하고 있다면 손대지 말고 가만히 있는 것이 얼마나 중요한지를 제 머릿속에 새겨두고 싶어서입니다. 이런 기업은 심각하게 과대평가되지 않는 한 매각하지 않는 것이 좋습니다. 저는 페라리 주가가 44달러면 충분하다고 생각했었지만, 결코 과대평가된 것은 아니었습니다. 그리고 현재 주가 84달러에서 CEO인 세르지오는 몇 년 내에 이 84달러가 싸게 보이게 만들 일들을 실행할 수 있다고 봅니다.
파브라이가 페라리를 투자에서 전적으로 배제한 것은 아니다. 파브라이의 펀드는 여전히 3천3백5십만 달러 상당의 페라리 주식을 보유하고 있다.
원문: 책도둑&
